Dato for udgivelse
11 Aug 2010 10:34
Dato for afsagt dom/kendelse/afgørelse/styresignal
25 Jun 2010 15:35
SKM-nummer
SKM2010.474.ØLR
Myndighed
Østre Landsret
Sagsnummer
13. afdeling, B-1363-09
Dokument type
Dom
Overordnede emner
Skat
Overemner-emner
Aktier og andre værdipapirer samt immaterielle rettigheder
Emneord
Aktieavance, anskaffelsessum, værdiansættelse
Resumé

Landsskatteretten havde ansat værdien af unoterede A-aktier i H1 A/S til kurs 1300 pr. 19. maj 1993. Der var tale om et skøn med udgangspunkt i konklusionerne i en syns- og skønserklæring.

Landsskatteretten kunne hverken tiltræde sagsøgernes kritik af skønsmændenes vurdering af hele selskabets værdi ("totalværdien") eller deres kritik af skønsmændenes vurdering af merværdien af A-aktierne i forhold til B-aktierne ("kontrolpræmien").

Østre Landsret, der var tiltrådt af 2 sagkyndige medlemmer i medfør af retsplejelovens § 20, gav heller ikke sagsøgeren medhold i deres kritik og skønmændenes - og dermed også Landsskatterettens - skøn over selskabets "totalværdi". Derimod statuerede landsretten; at den af skønsmændene valgte metode til vurdering af kontrolpræmiens størrelse ikke var velegnet, og at kontrolpræmien i virkeligheden var væsentligt højere, end skønsmændene - og dermed også Landsskatteretten - havde vurderet.

Ingen af parterne havde nedlagt påstand om hjemvisning af sagen til fornyet skønsmæssig ansættelse af aktiernes værdi, idet de havde overladt skønnet over aktiernes værdi til landsretten.

Landsretten tiltrådte ikke sagsøgernes påstand om, at kursen på A-aktierne pr. 19. maj 1993 var 2.350, men skønnede, at kursen efter en samlet vurdering måtte fastsættes til 1.600 - altså 300 point højere end Landsskatterettens skøn.

Reference(r)

Lov nr. 421 af 25. juni 1993 § 19, stk. 3

Henvisning
Ligningsvejledningen 2010-2 S.G.2.4.6

Parter

 A1  
 A2 
 A3
(alle advokat Eigil Lego Andersen)

mod

Skatteministeriet
(Kammeradvokaten v/advokat Lars Apostoli)

Afsagt af landsdommerne

M. Levy, Bloch Andersen og Tine Vuust med sagkyndige dommere Torben Haaning og Harry Nielsen.

Denne sag, der er anlagt den 12. januar 2009 ved byretten og af denne ved kendelse af 15. maj 2009 i medfør af retsplejelovens § 226, stk. 1, henvist til behandling ved landsretten.

Sagen drejer sig om skattemyndighedernes besvarelse af en anmodning om bindende forhåndsbesked om handelsværdien af aktier pr. 19. maj 1993 i henhold til § 19, stk. 3, i aktieavancebeskatningsloven for så vidt angår unoterede A-aktier i H1 A/S, hvis B-aktier var noteret på børsen.

Sagsøgerne, A1, A2 og A3, har nedlagt påstand om, at handelsværdien pr. 19. maj 1993 af A-aktierne i H1 A/S ansættes til kurs 2.350 (pr. nominelt 100 kr.'s aktier), subsidiært en lavere kurs højere end 1.300.

Sagsøgte, Skatteministeriet, har påstået frifindelse.

Sagsfremstilling

Af aktieavancebeskatningslovens § 19, stk. 3, jf. lov nr. 421 af 25. juni 1993, fremgår blandt andet, at handelsværdien pr. 19. maj 1993 af et selskabs aktier kan træde i stedet for den faktiske anskaffelseskurs ved opgørelsen af den enkelte aktionærs skattepligtige avance ved en senere afståelse af aktierne.

Sagsøgerne, der alle havde været A-aktionærer H1 A/S, anmodede efter et salg af samtlige selskabets aktier i 1999 skattemyndighederne om bindende forhåndsbesked om kursværdien af aktierne pr. 19. maj 1993. ToldSkats afgørelse blev af sagsøgerne indbragt for Landsskatteretten, som ved enslydende kendelser af 14. oktober 2008 forhøjede kursen fra 546 til 1.300. Af kendelsen vedrørende A1 fremgår blandt andet:

"...

Landsskatterettens afgørelse

Spørgsmål

Kan handelsværdien pr. 19. maj 1993 af A-aktierne i H1 A/S ansættes til kurs 2.700 for A1 og til kurs 2.350 for de øvrige aktionærer?

ToldSkats svar

Kursen er fastsat til 546.

Landsskatterettens svar

Kursen ansættes til 1.300.

...

I det følgende er anvendt følgende betegnelser

  • Selskabet (H1 A/S)
  • Kursen for A- og B-aktier (kursen pr. nom. 100 kr. aktier)
  • A/B-præmie / kontrolpræmie (merpris for A-aktier i forhold til B-aktier i pct.)

Generelle oplysninger

Ved en aftale af 23. august 1999 solgte A-aktionærerne i Selskabet deres A-aktier til H1 Holding A/S, som i 1999 opkøbte hele Selskabets aktiekapital.

BDO ScanRevision A/S anmodede ved brev af 22. december 1999 om bindende forhåndsbesked på vegne af de 10 A-aktionærer i Selskabet, som pr. 23. august 1999 var bosat i Danmark. Forespørgslen angik kursværdien for A-aktier i Selskabet pr. 19. maj 1993, jf. herved § 19, stk. 3, i lov nr. 421 af 25. juni 1993.

A-aktierne var pr. 19. maj 1993 og inden salget pr. 23. august 1999 ejet af hhv. 15 og 14 aktionærer, hvoraf 4 var bosat i udlandet.

Aktionærer bosat i

Nom. kr.

Nom. kr.

Danmark

19.5.1993

23.8.1999

A1

1.448.643,00

1.448.643,00

A4

812.375,00

812.375,00

A5

23.275,00

23.275,00

A6

465.500,00

465.500,00

A7

1.374.712,50

 

A2

20.000,00

20.000,00

A3

7.000,00

7.000,00

A8

78.187,50

78.187,50

A9

237.750,00

356.812,50

A10

237.750,00

356.812,50

A11

476.250,00

 

 

 

 

Aktionærer bosat i udlandet

   

A12

2.208.189,00

2.208.189,00

A13

25.368,00

25.368,00

A14

5.000,00

124.062,50

A15

      5.000,00

124.062,50

I alt

7.425.000,00

7.425.000,00

ToldSkat har i den påklagede bindende forhåndsbesked fastsat kursen for A-aktierne pr. 19. maj 1993 til 546.

Klagesagerne for Landsskatteretten for de 10 A-aktionærer blev i år 2001 berostillet på afholdelse af syn og skøn ved byretten, jf. dagældende skattestyrelseslovs § 30 (senere skatteforvaltningslovens § 47). Syns- og skønssagen er afsluttet, efter at byretten ved kendelse af 31. maj 2007 i SKM2007.395.BR har bestemt, at der ikke gives tilladelse til at stille flere spørgsmål.

Sagens oplysninger

Selskabet er moderselskab i en koncern, der sælger og distribuerer H1 samt udvikler, producerer og sælger armaturer. Koncernens aktiviteter er rettet mod det professionelle marked, først og fremmest el-installatører, arkitekter og rådgivende ingeniører inden for områderne H1.1 og H1.2.

I perioden fra den 19. maj 1993 og indtil salget til H1 Holding A/S i 1999 havde Selskabet en aktiekapital på nom. 57.600.000 kr., som var opdelt i nom. 7.425.000 kr. unoterede A-aktier (59.400 stk. á 125 kr.) (ejerandel 12,89 % / stemmeandel 59.67 %) og nom. 50.175.000 kr. børsnoterede B-aktier (501.750 stk. á 100 kr.) (ejerandel 87,11 % / stemmeandel 40,33 %). Et aktiebeløb på nom. 1.000 kr. gav 100 stemmer for A-aktierne og 10 stemmer for B-aktierne.

Selskabet, hvis B-aktier har været noteret på Københavns Fondsbørs, blev efter salget i 1999 til H1 Holding A/S afnoteret. Børskursen på B-aktierne var den 19. maj 1993 og den 23. august 1999 hhv. 690 og 1.500. Ifølge aftalen af 23. august 1999 om H1 Holding A/S' køb af A-aktierne i Selskabet var overdragelseskursen for A-aktierne 2.850. Ifølge aftalens pkt. 3.5. ville der blive fremsendt tilbud til B-aktionærerne om køb af deres aktier til en pris svarende til kurs 1.900.

Ifølge vedtægternes § 4 var A-aktierne ikke omsætningspapirer, og overdragelse af A-aktier kunne kun finde sted under iagttagelse af reglerne i vedtægternes § 5.

Den 29. april 1977 blev der indgået en aktionæroverenskomst vedrørende omsætning af A-aktier i Selskabet, som har været gældende for såvel daværende som senere A-aktionærer frem til salget i 1999 til H1 Holding A/S. Herefter erstattes bestemmelserne i vedtægterne om forkøbsret vedrørende A-aktierne af bestemmelserne i aktionæroverenskomsten, jf. § 1. A-aktier kan dog i et vist omfang frit overgå til bl.a. visse slægtninge, jf. nærmere § 3. I §§ 1 og 2 hedder det bl.a.:

"...

§ 1

... Ingen A-aktie kan overdrages uden at være tilbudt de øvrige A-aktionærer, der er berettiget til at købe aktierne til den pris, der dokumenteret kan opnås fra anden side.

De øvrige A-aktionærer har ret til at afdrage den således fastsatte købesum over ti år med lige store årlige afdrag at erlægge hvert års 1. april mod at forrente købesummen med samme rentesats som gældende for H1 A/S's kassekredit. A-aktierne skal tjene til sikkerhed for rettidig betaling af købesummen.

Uanset om denne køberet benyttes, ækvivalerer dette en fra tredjemands side tilbudt kontantpris. ...

... Såfremt ingen A-aktionær inden denne frists udløb har meddelt, at man ønsker at benytte forkøbsretten, kan overdragelse til tredjemand frit finde sted.

...

§ 2

Inden udløbet af den i § 1 nævnte fire ugers frist kan de øvrige A-aktionærer ... dog kræve, at de A-aktier, der ønskes afhændet ..., vurderes af en af H1 A/S's bank udpeget fondsbørsvekselerer.

Ved den pågældende vurdering skal vekseleren udfinde den sandsynlige kontantpris for den pågældende A-aktiepost, således som denne pris ville være i normal handel.

Indtil 14 dage efter, at vekselerens vurdering foreligger, kan de øvrige aktionærer kræve, at denne vurderingskurs lægges til grund for forkøbsretten efter § 1 i stedet for den fra tredjemands side tilbudte pris.

Også ved overdragelse til den således fastsatte kurs har de øvrige A-aktionærer ret til kredit i ti år efter reglerne i § 1.

..."

Før salg ved aftale af 23. august 1999 var A-aktionærerne alle i slægt med Selskabets oprindelige stiftere, og de enkelte A-aktionærers aktieposter var overvejende erhvervet ved arv. Mindre aktieposter var overdraget mellem A-aktionærerne, men de fleste handler var sket for mere end 10 år siden, og der var ikke solgt A-aktier til købere uden for familien. Der har været forhandlet om salg, og der har været en aftale om køberet, som ikke blev udnyttet. Af forudgående aftaler m.v. med tredjemand er fremlagt kopi af aktieoptionsaftale af 9. maj 1989 med tillæg af 31. maj 1990 med G1 A/S, tilbud til G2 af 3. maj 1995 samt udkast til rammeaftale med G3 Invest A/S af 17. juni 1997.

Aktieoptionsaftalen af 9. maj 1989 blev indgået af A1, dels på egne vegne og dels som repræsentant for 4 andre A-aktionærer. Vilkårene blev senere ændret ved tillæg af 31. maj 1990. Optionen bortfaldt den 1. juni 1991 uden at være udnyttet. Om disse aftaler fremgår bl.a. i hovedtræk:

Ved aftalen i 1989 meddelte A1 option på inden den 1. juni 1991 at erhverve hans nom. 1.448.643 kr. A-aktier til kurs 2.079 (forhøjet med 32 point for hvert kvartal, hvor optionen ikke blev udnyttet), og G1 A/S fik fuldmagt til at udøve stemmeretten på aktierne i optionsperioden. Som præmie for optionen blev betalt 9 mio. kr. til A1 (svarende til 621 kurspoint). Optionen kunne forlænges i 2 år mod betaling af en yderligere optionspræmie. Ved tillægget i 1990 blev vilkårene ændret. Der skulle pr. 1. juni i årene 1990, 1991 og 1992 - ved forlængelse af optionsperioden ud over de nævnte datoer - betales 1.854.263 kr., og optionen kunne- herefter udnyttes til en kurs den 1. juni i de tre år på 2.079 (med tillæg af 32 point pr. kvartal). A1 modtog betalingen i 1990 på 1.854.263 kr. (svarende til 128 kurspoint), men ikke yderligere optionspræmier. Køberetten blev ikke udnyttet inden 1. juni 1991, og G1 A/S ønskede på grund af hovedaktionærens sygdom ikke denne forlænget. Hovedaktionæren var SN (stedbroder til A12).

G1 A/S forpligtede sig ved aftalen til - såfremt selskabet udnyttede sin køberet til A1s A-aktier - at tilbyde de andre A-aktionærer, som A1 repræsenterede, at købe deres A-aktier (i alt nom. 2.923.987,50 kr. inkl. halvdelen af en anden A-aktionærs aktiepost) til den vurderingskurs, der var anført i aktionæroverenskomsten, dog minimum kurs 1.450. De pågældende modtog ved indgåelse af aftalen hver et vederlag svarende til 87 kurspoint af deres respektive aktiebesiddelser for afgivelse af stemmeretten til deres aktier frem til den 1. juni 1990. Ved indgåelse af tillægsaftalen modtog disse A-aktionærer et vederlag af samme størrelse som i 1989 (87 kurspoint). Samtidig blev salgsretten for disse ændret til en egentlig køberet for G1 A/S. Aktionærerne forpligtede sig til - hvis køberetten blev gjort gældende - at sælge aktierne til nærmere angivne kurser, herunder i perioden 1/6 1992 - 30/6 1993 til kurs 2.010.

Om tilbuddet til G2 og udkast til rammeaftale med G3 Invest A/S hedder det i klagen

"...

Tilbud af 3/51995 til G2

I 1995 blev der ført forhandlinger med den hollandske koncern om salg af A-aktierne. Forhandlinger mundede ud i, at de fleste af A-aktionærerne hver for sig fremsatte enslydende tilbud, hvorefter G2 blev tilbudt at købe deres A-aktier for kr. 3.187,50 pr. stk., svarende til kurs 2.550 pr. nom. kr. 100. ...

... , at vilkårene i salgstilbuddet var et resultat af forhandlinger med koncernen, og at det derfor på forhånd var klart, at G2 ville udnytte købstilbuddene, hvis alle A-aktionærerne tilbød at sælge deres aktier.

Handlen blev ikke effektueret, da A-aktionæren A13 ikke ønskede at sælge sine aktier til koncernen,"

"...

Udkast af 17/61997 til aftale med G3 lnvest A/S

I første halvår af 1997 førte A1 forhandlinger med det børsnoterede G3 Invest A/S om overdragelse af A-aktier til sidstnævnte. Forhandlingerne mundede ud i et udkast til en rammeaftale, der indeholdt følgende elementer:

  • G3 Invest A/S skulle fremsætte tilbud til de øvrige A-aktionærer om køb af deres i alt nom. kr. 5.976.357 A-aktier for i alt kr. 168.533.267, svarende til kurs 2.820.
  • G3 Invest A/S skulle herefter fremsætte tilbud til alle B-aktionærer om køb af deres aktier til kurs 1.880.
  • A1 skulle bevare sin ejerandel - nom. kr. 1.448.643 - men skulle som vederlag for at frafalde sin forkøbsret og for sit samtykke til ophævelse af aktionæroverenskomsten modtage et samlet kontant vederlag stort kr. 25 mio.

Udkastet til rammeaftalen ... blev udfærdiget af advokat LL på vegne af G3 Invest A/S.

Forhandlingerne med G3 A/S endte uden resultat, idet A1 ikke kunne tiltræde udkastet til aftale, mens G3 Invest A/S på sin side ønskede at fastholde dette."

Ifølge klagen til Landsskatteretten har forholdet mellem A-aktionærerne, som repræsenterede 59,67 % af det samlede antal stemmer, på intet tidspunkt været præget af enighed om Selskabets fremtid, ligesom aktionæroverenskomsten har været genstand for flere retssager. Uenigheden drejede sig ikke så meget om, hvorvidt der skulle ske salg af A-aktierne, men i højere grad om, hvem salget skulle ske til.

ToldSkats afgørelse

ToldSkat har i forhåndsbeskeden dateret 1. august 2000 - i overensstemmelse med en udtalelse fra Selskabsbeskatningen - fastsat handelsværdien pr. 19. maj 1993 for A-aktierne i Selskabet til kurs 546 svarende til indre værdi (egenkapital 315.026.000 kr. x 100/aktiekapital 57.600.000 kr.).

Beregningen er foretaget ud fra de retningslinier, som er givet af Told- og Skattestyrelsen i forbindelse med goodwill-beregning og værdiansættelse af aktier og anparter. Ved beregningen indgår ikke nogen værdi af goodwill, idet den samlede indtjeningsevne pr. 19. maj 1993 var negativ, jf. nærmere beregning i forhåndsbeskeden, side 2. Der er ikke taget hensyn til efterfølgende individuelle omstændigheder, herunder ikke accepterede tilbud, særlige aftaler og vilkår omkring afståelse af aktierne.

Syn og skøn

Der er af syns- og skønsmændene, chefanalytiker NT og statsautoriseret revisor SL - udpeget efter forslag fra hhv. Den Danske finansanalytiker Forening og Foreningen af Statsautoriserede Revisorer - afgivet følgende 3 erklæringer.

Syns- og skønserklæring af 22. april 2003
(svar på spørgsmål 1-9).

Supplerende erklæring af 27. oktober 2003
(svar på supplerende spørgsmål 1-3)

Tillægserklæring af 29. marts 2006
(svar på tillægsspørgsmål 4-9 og tillægsspørgsmål A-F efter forhandling og procedure om tillægsspørgsmål, jf. byrettens kendelse af 27. oktober 2005 i SKM2005.462.BR.

Af syns- og skønserklæringen af 22. april 2003 fremgår som svar på spørgsmål 1, at en fair handelsværdi af A-aktierne i Selskabet ved en samlet overdragelse af hele aktiekapitalen pr. 19. maj 1993 var 100.247.457 kr. Om dette beløb hedder det i svaret:

Beløbet kan opdeles i 84.676.783 DKK, som er en fair handelsværdi for H1 uden hensyntagen til overdragelsen af kontrollen over selskabet, og et tillæg på 15.570.674 DKK ("kontrolpræmie"), der kan henføres til, at netop posten af A-aktier var afgørende for at opnå bestemmende indflydelse i H1.

Som svar på spørgsmål 3 fremgår, at handelsværdien af A-aktierne, når der forudsættes ikke at være tale om et samlet salg, vurderes at være 84.676.783 kr. Denne vurdering antages at være identisk med resultatet af den proces, som beskrives i aktionæroverenskomstens § 2. Værdiansættelsen for de enkelte A-aktionærer er ifølge svaret således:

Aktionær

Pr. 19/51993
nominelt DKK

Andel

Anslået Handelsværdi DKK

A12

2.208.189

29,74%

25.182.807

A1

1.448.643

19,51 %

16.520.731

A7

1.374.713

18,51%

15.677.607

A4

812.375

10,94%

9.264.552

A11

476.250

6,41%

5.431.289

A6

465.500

6,27%

5.308.693

A9

237.750

3,20%

2.711.368

A10

237.750

3,20%

2.711.368

A8

78.188

1,05%

891.672

A13

25.368

34,00%

289.304

A5

23.275

31,00%

265.435

A2

20.000

27,00%

228.086

A3

7.000

0,09%

79.830

A14

5.000

0,07%

57.021

A15

      5.000

   0,07%

      57.021

 

7.425.000

100,00%

84.676.783

Som svar på spørgsmål 2 - om der er forskel på kursen, afhængigt af om aktionæren har en stor eller en lille minoritetsaktiepost - hedder det bl.a.:

"Det fremgår af oversigten over ejerne, at de enkelte A-aktionærer hver for sig er minoritetsaktionærer. Isoleret set vil en minoritetspost i sig selv ikke kunne udløse en kontrolpræmie, derfor er der ikke grundlag for at sondre mellem størrelsen af A-aktionærernes poster. Det afgørende er, hvorvidt den pågældende post er afgørende for at opnå en majoritet.

Teoretisk set kunne en køber opnå denne indflydelse ved at kombinere A-aktieposter med B-aktier.

..."

Som svar på spørgsmål 4 - om svarene på spørgsmål 1- 3 ville have været anderledes uden de omsætningsbegrænsninger vedrørende A-aktier, der følger af Selskabets vedtægter og aktionæroverenskomsten - hedder det bl.a. om omsætningsbegrænsningerne i vedtægternes §§ 4 og 5 og aktionæroverenskomstens §§ 1 og 2:

"...

Disse begrænsninger har ingen betydning for besvarelsen af spørgsmål 1, hvor der er tale om en samlet overdragelse. I denne situation har aktionæroverenskomsten ingen relevans, idet en ny ejer af den samlede aktiekapital blot kan ophæve aktionæroverenskomsten.

I relation til et delsalg (spørgsmål 2 og 3) kan aktionæroverenskomstens § 2 have betydning, da der er risiko for, at der kan fremkomme en højere eller lavere værdi end den tilbudte som følge af fondsbørsvekselererens beregning. Det er ikke muligt for os at kvantificere betydningen heraf. Vi har i vores værdiansættelse ikke indregnet en effekt af denne begrænsning, idet vi har antaget, at fondsbørsvekselereren vil nå til samme værdiansættelse som vores."

I svarene på spørgsmål 5 og 6 er behandlet de børsetiske regler og praksis med hensyn til tilbudspligt (i 1993 og 1999). Ifølge disse regler - som senere er behandlet på ny i syns- og skønsmændenes tillægserklæring af 29. marts 2006 var der en kontrolpræmie i 1993 på højest 100 % (i 1999 højest 50 %), og equal opportunity-princippet gjaldt kun for selskaber, hvor både A- og B-aktier var børsnoterede. I syns- og skønserklæringen af 22. april 2003 hedder det imidlertid i bl.a. svaret på spørgsmål 5:

"...

I 1993 kunne en tilbudsgiver frit henvende sig til kredsen af A-aktionærer i et selskab og fremsætte et tilbud, der omfatter den del af kapitalen, som var tilstrækkelig til at opnå bestemmende indflydelse, uden at selskabets mindretalsaktionærer fik tilsvarende vilkår. I 1999 var reglerne om en obligatorisk tilbudspligt blevet implementeret. Disse nye børsetiske regler gav B-aktierne ligeret ("Equal Opportunities"), hvorefter de som hovedregel skal tilbydes en tilsvarende præmie som tilbudsgiver fremsætter overfor A-aktionærerne."

De undersøgelser, analyser, dokumenter og overvejelser, som besvarelsen ifølge syns- og skønserklæringen af 22. april 2003 er baseret på, er nærmere uddybet i erklæringen.

Tilbud til G2 i 1995, udkast til aftale med G3 Invest A/S i 1997 og aftale af 23. august 1999 med H1 Holding A/S er ikke tillagt betydning ved besvarelsen, da aftaler m.v. efter den 19. maj 1993 ikke kan indgå. Aktieoptionsaftaler med G1 A/S i 1989-1990 er ikke tillagt betydning, da aftalerne ligger 3-4 år forud for 19. maj 1993. Oplysningerne om diverse familieoverdragelser er ikke tillagt betydning, da der er tale om overdragelser mellem afhængige parter.

Der er pr. 19. maj 1993 skønnet en samlet værdi for Selskabet på 656.886.555 kr. Værdiansættelsen er baseret på en resultatprognose, jf. bilag 3 til syns- og skønserklæringen. Denne viser for årene 1993 -1997 en forventet nettoomsætning (i mio. kr. hhv. 1.412, 1.454, 1.498, 1.545 og 1.593) og et forventet resultat efter skat (i mio. kr. hhv. 33, 38, 45, 48, 51). I note hedder det: "Prognosen for 1993 er baseret på selskabets egne forventninger, således som de fremgår af direktionens skriftlige beretning til bestyrelsesmødet 8. juni 1993."

Angående beregningen af kontrolpræmien på 15.570.674 kr., jf. svaret på spørgsmål 1, viser en tabel på side 17 i syns- og skønserklæringen udviklingen i prisforskellen i perioden 1992 -1999 for selskaber, hvor begge aktieklasser var noteret på Kbh. Fondsbørs, efter ligevægtet gennemsnit (præmie 1993 23,9 %) og markedsværdi vægtet gennemsnit (præmie 1993 7,2 %). Det anføres bl.a.:

"...

I betragtning af H1 var en mindre virksomhed på Kbh. Fondsbørs synes en ligevægtet opgørelse mest rimelig. ... For at opnå et mere præcist estimat opgøres præmien den 19. maj 1993, hvor præmien var 21,7 % svarende til en samlet værdi på 100.247.457 DKK for A-kapitalen. Beregningen forudsætter, at handelsværdien er 656.886.555 DKK for hele H1, som ovenfor anført, og kontrolpræmien alene omfordeler værdi mellem A- og B-aktionærerne."

I den supplerende erklæring af 27. oktober 2003 er som svar på spørgsmål 1 og 2 specificeret værdi af indtjening i hhv. budgetperioden (163.090.552 kr.) og aftrapningsperioden (156.032.698 kr.). Som svar på spørgsmål 3: "Specificer kontrolpræmien: DKK 15.570.674." hedder det:

"...

Ad 3) Beregningen tager udgangspunkt i tabellen nedenfor.

...

Kontrolpræmien er forskellen på A-aktionærernes forholdsmæssige andel af virksomheden opgjort ud fra deres andel af kapitalen dvs. DKK 84.676.785 (= 13 %) og deres forholdsmæssige værdi, når man tager hensyn til hvordan aktiemarkedet vurderede værdien af kontrol under den daværende market rule, dvs. DKK 100.247.457 (=15 %). Vi har herefter:

Kontrolpræmien = DKK 100.247.457 - DKK 84.676.783 = DKK 15.570.674

Konkret er beregningen udført ved brug af numeriske metoder. Beregningen forudsætter at:

  1. Kontrolpræmien til A-aktionærerne i H1 netop svarer til den ligevægtede prisforskel opgjort for selskaber med flere aktieklasser noteret på Københavns Fondsbørs pr. 19. maj 1993, hvilket var 21,7 % (=1350/1109-1).

  2. Kontrolpræmien alene omfordeler værdi mellem gruppen A- og B-aktionærer og den anslåede samlede værdi af H1 var DKK 656.886.555."

Ifølge tabellen nævnt under "Ad 3)" fordeler den samlede værdi på 656.886.555 kr. sig således på A-aktierne og B-aktierne:

Kapital

Eksl. kontrol

Pct.,

Kurs

Inkl. kontrol

Pct.

Kurs

A

84.676.783 kr.

13%

1.140

100.247.457 kr.

15%

1.350

B

572.209.773 kr.

87%

1.140

556.639.009 kr.

85%

1.109

I alt

656.886.555 kr.

100%

 

656.886.555 kr.

100%

 

I tillægserklæringen af 29. marts 2006 er besvaret tillægsspørgsmål (4-9 fra advokat Eigil Lego Andersen og A-F fra Kammeradvokaten v/advokat Lars Apostoli), jf. herved om forhandling og procedure om spørgsmålene byrettens kendelse af 27. oktober 2005 i SKM2005.462.BR. I erklæringen hedder det bl.a.:

"...

Tillægsspørgsmål 4

Idet der henvises til det foran i afsnit D, Regler om A/B-præmie ved overtagelsestilbud" anførte og bilag J og K, bedes skønsmændene oplyse, om skønsmændene fastholder deres besvarelse af de oprindelige spørgsmål 5 og 6.

Besvarelse af tillægsspørgsmål 4

Vi skal for god ordens skyld bekræfte, at der ikke er uenighed med hensyn til retstilstanden. Imidlertid har vi ved besvarelsen af det oprindelige skønstema ikke eksplicit henvist til grænsen for A/B-præmier på 100 % (efter de gældende regler 50 %), idet de anførte kontrolpræmier på 21,7 % og 23,9 % ligger betydeligt under.

Tillægsspørgsmål 5

Skønsmændene bedes oplyse, om de er bekendt med, at det gennemsnitlige A/B-spænd ... har haft betydning for størrelsen af A/B-præmien ved overtagelsen af børsnoterede virksomheder, hvor kun B-aktierne, men ikke A-aktierne var børsnoteret.

Besvarelse af tillægsspørgsmål 5

Generelt kan man sige, at niveauet for det gennemsnitlige A/B-spænd har været faldende siden begyndelsen af 1990'erne sådan som det fremgår af tabellen i besvarelsen af syns- og skønstemaet af 22. april 2003, side 17. Da der kun har været få selskaber, hvor kun B-aktierne var noteret og hvor der har været et overtagelsestilbud, vil der i sagens natur være et begrænset materiale til at vurdere, hvorvidt der kan siges at være denne sammenhæng.

...

Tillægsspørgmål 6

Det fremgår af syns- og skønstemaet side 17, at det gennemsnitlige A/B-spænd for hele 1993 var 23,9 %, hvilket fremkommer som gennemsnittet af et antal tal, hvor det laveste var -0,1 % og det højeste var 52,0. For maj 1993 var det gennemsnitlige A/B-spænd 21,7 %. Skønsmanden bedes oplyse, hvilke selskaber og hvilke kurser på A- og B-aktier, der er indgået i beregningen pr. 19. maj 1993.

Besvarelse af tillægsspørgsmål 6

Nedenfor i tabellen er de anvendte selskaber og deres respektive kurser anført.

...

I forbindelse med beregningen af A/B-spændet opgjort på en given kalenderdag opstår selvfølgelig den metodiske betænkelighed, at kurserne ikke afspejler tilstrækkelig likviditet til at være repræsentative for en markedsmæssig vurdering af de pågældende selskaber. Denne indvending er selvsagt særlig relevant for mindre selskaber, hvor handelsmønstret ofte vil være præget af begrænset omsætning, herunder dage uden egentlig omsætning i de pågældende aktier. Imidlertid synes denne indvending ikke relevant, idet beregningen pr. 19. maj 1993 ikke afviger signifikant fra gennemsnitsbetragtningen for hele året.

Tillægsspørgsmål 7

Anser skønsmændene det sandsynligt, at en tænkt køber, der var rede til at erhverve alle aktier i Selskabet for den af skønsmændene antagne Totalværdi på kr. 656.886.555, også ville være rede til alene at erhverve B-aktierne til kurs 1109 (dvs. uden at erhverve A-aktierne).

Besvarelse af tillægsspørgsmål 7

Set i lyset af de tidligere forsøg på at erhverve kontrollen i selskabet er det næppe usandsynligt, at en hypotetisk køber kunne komme til den konklusion, at det ikke ville være muligt at komme overens med kredsen af A-aktionærer. Den eneste mulighed for at opnå en andel i det økonomiske potentiale ville da være at erhverve B-aktier(ne) i markedet - eksempelvis til kurs 1109.

...

Tillægsspørgsmål 8

Børskursen for B-aktierne pr. 19. maj 1993 var 690. Et tilbud om køb af aktierne til kurs 1109 ville således indebære en Tilbudspræmie på 60,7

Et tilbud om køb af aktierne til kurs 1010 ... ville indebære en Tilbudspræmie på 46,30 %.

Skønsmændene bedes vurdere, om en Tilbudspræmie på

a) 60,7 %
b) 46,3 %

er lavere, på niveau med eller højere end den sædvanlige ved frivillige eller obligatoriske overtagelsestilbud vedrørende selskaber med to aktieklasser, hvor den ene er børsnoteret.

Besvarelse af tillægsspørgsmål 8

Det er ikke muligt at give en entydig besvarelse af dette spørgsmål.

Det er ikke muligt at definere en "sædvanlig" tilbudspræmie, da tilbudspræmiens størrelse afhænger af mange konkrete og virksomheds- og køberspecifikke forhold på det givne tidspunkt.

En konkret tilbudspræmie afhænger også af, i hvor høj grad børskursen giver et reelt udtryk for virksomhedens/aktiens værdi. Køber vil ofte i en handelsproces opnå dybere viden og indsigt i virksomhedens forhold og fremtidsudsigter, hvilken viden typisk vil afspejle sig i den pris/tilbudspræmie, som køber vil tilbyde minoritetsaktionærerne.

Tillægsspørgsmål 9

Skønsmændene bedes vurdere, om det for den, der i maj 1993 ønskede at erhverve alle aktier i Selskabet, under hensyntagen til Selskabets aktionærstruktur, herunder A-aktionærernes gensidige forkøbsret, måtte fremstå som den mest nærliggende fremgangsmåde at træde i forhandling med A-aktionærerne før afgivelse af et offentligt tilbud om køb af både A- og B-aktier.

Besvarelse af tillægsspørgsmål 9

Det forekommer oplagt, at en køber, der ønsker at erhverve alle aktierne, herunder A-aktierne, indledningsvis kontakter kredsen af A-aktionærer.

..."

Af svaret på tillægsspørgsmål A fremgår, at besvarelsen af tillægsspørgsmål 4 - 6 ikke giver anledning til ændringer af den oprindelige besvarelse (de oprindelige spørgsmål 1 - 4 i erklæringen af 22. april 2003).

Af svaret på hhv. tillægsspørgsmål D og tillægsspørgsmål F fremgår, at hhv. tillægsspørgsmål 7 og tillægsspørgsmål 9 anses som irrelevant for besvarelserne (ifølge erklæringerne af 22. april 2003 og 27. oktober 2003).

Som svar på tillægsspørgsmål B - om det kan være et forhold, som i sig selv holder kursen på ikke noterede A-aktier i et selskab noget nede, at køberen er forpligtet til at tilbyde køb af de børsnoterede B-aktier til en kurs, der overstiger børskursen, hvis kursen på A-aktierne overstiger børskursen på B-aktierne med mere end 100 % (efter de gældende regler 50 %) - hedder det:

"Set fra et økonomisk synspunkt er det oplagt, at obligatoriske tilbudsregler mindsker kontrolpræmien, fordi det øger omkostningerne i forbindelse med en virksomhedsovertagelse. Det skal i den forbindelse bemærkes, at dette er en mulig forklaring på det generelle fald i A/B-spændet gennem 1990'erne."

Som svar på tillægsspørgsmål C - om det har betydning for en potentiel købers overvejelser om at betale en pris for de ikke noterede A-aktier, der i større eller mindre omfang overstiger børskursen på B-aktierne med mere end 100 % (efter de gældende regler 50 %), hvor stor B-aktiekapitalen er - hedder det:

"Det er klart, at en potentiel købers omkostninger ved at etablere en virksomhedsovertagelse vil være proportional med B-kapitalens størrelse. Det vil være et forhold, der må formodes at indgå i købers overvejelser. Alt andet lige må man formode, at sandsynligheden for at en virksomhed bliver genstand for et overtagelsestilbud er omvendt proportional med B-kapitalens størrelse."

Som svar på tillægsspørgsmål E - om tillægsspørgsmål 8 om tilbudspræmier kan besvares uden hensyn til de spørgsmål om størrelsen af B-aktiekapitalen mv., der er omtalt i tillægsspørgsmål C - hedder det:

"Det er som nævnt i vort svar på tillægsspørgsmål 8 ikke muligt at definere en "sædvanlig tilbudspræmie", hvorfor tillægsspørgsmål 8 ikke kan besvares."

...

Landsskatterettens bemærkninger og begrundelse

Ifølge Højesterets dom i TfS 2000.560 (UfR 2000, s. 2039 H) må der ved bedømmelsen af handelsværdien pr. 19. maj 1993 i relation til § 19, stk. 3, i lov nr. 421 af 25. juni 1993 tages udgangspunkt i handelsværdien af den enkelte aktionærs aktier, og ved værdiansættelsen må betydningen af begrænsninger i vedtægter og aktionæroverenskomst bero på en konkret vurdering. Endvidere må der ved denne vurdering tages hensyn til, at der efter bestemmelsens formål alene skal ske beskatning af gevinster vedrørende perioden efter den 19. maj 1993, og til, at værdiansættelsen skal ske uden sigte på en bestemt af flere mulige afståelsessituationer. Mulighederne for den enkelte aktionærs salg til en højere kurs, herunder ved et samlet salg af alle aktionærers aktier, kan således indgå i vurderingen, medmindre sådanne muligheder den 18. maj 1993 måtte anses for urealistiske.

Ved værdiansættelsen af A-aktierne i Selskabet pr. 19. maj 1993 må det som udgangspunkt lægges til grund, at de enkelte A-aktionærer hver for sig var minoritetsaktionærer i Selskabet, som indtil salget til H1 Holding A/S i 1999 havde en aktiekapital på nom. 57.600.000 kr. opdelt i unoterede A-aktier og børsnoterede B-aktier. A-aktiernes ejer- og stemmeandel udgjorde i alt hhv. 12,89 % og 59,67 %. I aktionæroverenskomsten indgået mellem A-aktionærerne var - til erstatning af bestemmelserne i vedtægterne - indeholdt regler om forkøbsret.

Der er under sagens behandling for Landsskatteretten foretaget syn og skøn vedrørende værdien af A-aktierne pr. 19. maj 1993, jf. herved syns- og skønserklæring af 22. april 2003, supplerende erklæring af 27. oktober 2003 og tillægserklæring af 29. marts 2006.

Ved syn og skøn er værdien af A-aktierne ved en samlet overdragelse af Selskabet pr. 19. maj 1993 vurderet at være 100.247.457 kr., som svarer til kurs 1.350. Værdien fremkommer som 84.676.783 kr., som er uden hensyntagen til overdragelsen af kontrollen over Selskabet, med et tillæg på 15.570.674 kr. (kontrolpræmie), jf. svar på spørgsmål 1 i syns- og skønserklæringen.

Ifølge syns- og skønserklæringen vurderes værdien af A-aktierne pr. 19. maj 1993, når der forudsættes ikke at være tale om et samlet salg, at være 86.676.783 kr. (svarende til kurs 1.140), og denne vurdering antages at være i overensstemmelse med vurderingen efter aktionæroverenskomstens § 2, jf. svaret på spørgsmål 3. Der er ikke indregnet en effekt af omsætningsbegrænsningen efter aktionæroverenskomstens § 2, jf. svaret på spørgsmål 4. Der er ikke anset at være grundlag for at sondre mellem størrelsen af A-aktionærernes aktieposter, jf. svaret på spørgsmål 2.

To retsmedlemmer, herunder retsformanden bemærker

Kursen på A-aktierne pr. 19. maj 1993 må med udgangspunkt i det foretagne syn og skøn anses at ligge i intervallet mellem kurs 1.140 og kurs 1.350, og ud fra en samlet konkret vurdering af sagens oplysninger anses værdien af A-aktierne pr. 19. maj 1993 passende at kunne ansættes skønsmæssigt til kurs 1.300.

Der er mellem sagens parter enighed om, at forkøbsretten efter aktionæroverenskomsten ikke har betydning for værdiansættelsen af A-aktierne pr. 19. maj 1993 ud fra det synspunkt, at der ikke er tale om forkøbsret til favørkurs. Der er heller ikke indregnet nogen effekt af omsætningsbegrænsninger ved syn og skøn, jf. foran. Kurs 1.140 er derfor heller ikke en kunstig lav kurs.

Ved værdiansættelsen må der tages udgangspunkt i handelsværdien af den enkelte aktionærs aktier, men uanset at kurs 1.140 ikke er en kunstig lav kurs, kan denne dog ikke anses at være udtryk for A-aktiernes handelsværdi pr. 19. maj 1993. Værdiansættelsen skal ske uden sigte på en bestemt af flere mulige afståelsessituationer, og det er uomtvistet, at et evt. senere samlet salg af aktierne i Selskabet var en realistisk mulighed for den enkelte A-aktionær den 18. maj 1993, og at der derfor bør tages hensyn hertil. På baggrund af det foretagne syn og skøn ses der imidlertid ikke at være grundlag for at antage, at muligheden for en højere kurs ved evt. senere samlet salg af aktierne i Selskabet indgår ved værdiansættelsen til kurs 1.140.

Det bemærkes herved bl.a., at der ifølge syns og skønserklæringen alene indgår tillæg for kontrol ved værdiansættelsen til kurs 1.350, og at det med udgangspunkt i en samlet værdi for Selskabet på 656.886.555 kr. også alene er ved kurs 1.350, at værdien af A-aktierne forudsættes at være højere end værdien af B-aktierne.

Den principale påstand, hvorefter værdien af A-aktierne pr. 19. maj 1993 fastsættes til kurs til 2.700 for A1 og kurs 2.350 for de øvrige 9 A-aktionærer omfattet af forhåndsbeskeden, kan således ikke tiltrædes.

For så vidt det i øvrigt er gjort gældende, at værdiansættelsen af A-aktierne ikke kan ske med udgangspunkt i det foretagne syn og skøn, kan dette ligeledes ikke tiltrædes.

Kritikken af det foretagne syn og skøn angår opgørelsen af den samlede værdi af Selskabet og fastsættelsen af kontrolpræmien, som indgår ved beregningen af kursen ved et samlet salg af Selskabet på 1.350.

Der er skønnet en samlet værdi for Selskabet på 656.886.555 kr., og i den supplerende erklæring er der nærmere redegjort for foretagne beregninger i forbindelse med værdiansættelsen, herunder beregningen af kontrolpræmien, jf. svaret på spørgsmål 3. Det fremgår, at kontrolpræmien netop svarer til den ligevægtede prisforskel opgjort for selskaber med flere aktieklasser noteret på Københavns Fondsbørs pr. 19. maj 1993, hvilket var 21,7 %, og at kontrolpræmien alene omfordeler værdi mellem gruppen A- og B-aktionærer. Grundlaget for beregningen af kontrolpræmien er nærmere uddybet i tillægserklæringen, jf. svaret på tillægsspørgsmål 6.

Angående værdiansættelsen af Selskabet til 656.886.555 kr. foreligger der ikke oplysninger, der kan begrunde, at de anvendte prognosetal er fastsat på et forkert grundlag bedømt ud fra forholdene pr. 19. maj 1993. Det forhold, at prognosetallene er lavere end de senere faktisk realiserede regnskabstal, medfører ikke i sig selv, at grundlaget for skønnet er forkert.

Heller ikke det forhold, at kontrolpræmien på 21,7 % er beregnet på baggrund af selskaber, hvor begge aktieklasser er børsnoterede, eller at beregningen i øvrigt er sket som gennemsnit af tal med store udsving, kan begrunde, at skønnet er udøvet på et forkert grundlag. For så vidt der i den oprindelige syns- og skønserklæring er givet forkerte oplysninger om de børsetiske regler, kan dette heller ikke begrunde en ændret bedømmelse af sagen.

Det må herved lægges til grund, at der er tale om forhold, som syns- og skønsmændene har haft lejlighed til at tage stilling til under syns- og skønssagen, uden at dette har ført til en ændret vurdering.

Et retsmedlem bemærker

Kursen må skønnes at være højere end 1.300, idet opgørelsesmetoden ved fordelingen af værdien mellem A- og B-aktier ikke ses at tage tilstrækkeligt hensyn til den konkrete type virksomhed.

Der træffes afgørelse efter stemmeflertallet, og kurs 546 ændres derfor til kurs 1.300, hvilket er tiltrådt af Kammeradvokaten som repræsentant for SKAT Hovedcentret.

..."

Af de for Landsskatteretten indhentede syns- og skønserklæringer kan fra erklæringen af 22. april 2003 yderligere fremhæves:

"...

II. Materialer anvendt til besvarelsen

Besvarelsen baseres som udgangspunkt på de oplysninger og bilag, der blev fremsendt i sammenhæng med syns- og skønstemaet.

Da der er tale om en besvarelse pr. 19. maj 1993, er der - som hovedregel - ikke anvendt materiale fremkommet efter denne dato. Det betyder, at viden om efterfølgende indtrufne begivenheder ikke er tillagt vægt. Heraf følger, at prognoser baseret på den information som var tilgængelig indtil skæringsdatoen i sagens natur vil kunne afvige fra den faktiske efterfølgende udvikling.

De således anvendte materialer er

  • Selskabets vedtægter gældende pr. 19. maj 1993
  • Aktionæroverenskomst af 29. april 1977
  • Optionsaftale af 9. maj 1989 med tillæg af 31. maj 1990 med G1 A/S
  • Regnskaber for H1 for årene 1988-1992

Der blev indledningsvis afholdt et møde 11. oktober 2002 mellem skønsmændene og repræsentanterne for sagens parter. Hovedformålet med mødet var at gennemgå syns- og skønstemaet samt at drøfte den praktiske gennemførelse af syns- og skønsforretningen.

Ideelt set bør værdiansættelsen tage, udgangspunkt i de forventninger, som analytikere og investorer havde til H1 i maj 1993. Det har ikke været muligt at fremskaffe materiale som med rimelighed kan siges at afspejle konsensusforventningerne fra aktiemarkedet på det tidspunkt. Det har heller ikke været muligt at tilvejebringe corporate finance-rapporter eller andet materiale, som har kunnet danne grundlag for en sådan vurdering.

På den baggrund er det nødvendigt at basere værdiansættelsen på egne estimater.

Skønsmændene arrangerede derfor et interview 15. januar 2003 med H1's daværende og nuværende økonomidirektør DN, som repræsentanter for sagens parter også deltog i. Formålet med interviewet var at tilvejebringe en forståelse for virksomhedens muligheder og udfordringer i begyndelsen af 1990'erne.

H1 har stillet følgende supplerende materiale til rådighed til brug for skønsforretningen

  • Specifikation af bruttoresultat og omkostninger for 1992.
  • Koncernafslutningsark for 1991 og 1992, der viser de enkelte selskabers resultatopgørelse.
  • Specifikationer til årsregnskabet for 1993 (heraf anvendt specifikation af ejendommens offentlige vurdering pr. 1. januar 1993)
  • Referat fra bestyrelsesmøder i perioden 22. marts 1990 - 8. juni 1993.
  • Direktionens skriftlige beretning til bestyrelsesmøder i perioden 9. december 1991 - 8. juni 1993.

Endvidere er følgende supplerende kilder anvendt

  • DataStream og Bloomberg, hvor kursoplysninger m.m. er hentet.
  • Danmarks Statistik vedrørende byggeaktiviteten i Danmark.
  • Aktieselskabet G4s årsregnskaber for årene 1990-1992.
  • Oversigt over skattekurser 1990-1992.
  • Supplerende dokumentation vedrørende aktiehandel foregået i 1991.
  • Brev af 11. juni 1991 vedrørende ophør af optionsaftalen med G1 A/S.

I det fremsendte materiale indgår kopi af

  • Aktieoptionsaftale mellem nogle A-aktionærer og G1 A/S af 9. maj 1989 med tillæg af 31. maj 1990.
  • Tilbud til G2 m.v. dateret maj 1995
  • Udkast til aftale med G3 lnvest A/S m.v. fra perioden april - juni 1997.
  • Aftale af 23. august 1999 med H1 Holding A/S.

Vi har ikke tillagt disse aftaler betydning i vores besvarelse pr. 19. maj 1993. Aftaler mv. efter denne dato kan ikke indgå.

Det er endvidere vores opfattelse, at aftalerne i 1989-1990 ikke kan tillægges betydning, da de ligger 3-4 år forud for 19. maj 1993 og således er afgivet under hensynstagen til koncernens daværende økonomiske situation og fremtidsudsigter.

...

IV. Uddybning af besvarelsen

A. Valg af værdiansættelsesmodel

I praksis anvendes en række relative og absolutte metoder til at bestemme værdien af virksomheder. Relative nøgletal som PE (Price-Earnings), Kurs/Indre værdi m.m. er udbredte, fordi de giver en intuitiv indikation. Desværre er fremgangsmåden hverken udfra en teoretisk eller en praktisk synsvinkel uden problemer fordi konklusionen kun baseres på et enkelt år. Vi har som et alternativ valgt "den residuale indtjeningsmodel", der teoretisk er identisk med DCF-metoden. Indtjeningen er udtryk for den frie cash flow i modne virksomheder som H1 og under denne forudsætning giver de to modeller samme resultat. I praksis har indtjeningsmodellen følgende fordele, der gør den mere sikker at implementere:

  • Værdien udspringer af årets resultat, og estimater kan dermed direkte sammenlignes med selskabets forventninger.
  • Modellens beregnede handelsværdi afspejler i højere grad værdien af egenkapitalen og er dermed mindre følsom overfor antagelser om vækst udover budgetperioden.
  • Der gøres ingen antagelser om selskabets langsigtede kapitalstruktur.

Residual-modellen bestemmer værdien af virksomheden som summen af

  1. Egenkapital og
  2. Værdien af den fremtidige indtjening

...

B. Værdiansættelse af H1 A/S

B1. Selskabets egenkapital pr. 31. december 1992

...

Det er herefter vor samlede vurdering, at der ikke er væsentlige merværdier/mindreværdier knyttet til denne post.

...

B2. Fremtidig indtjening fra 1993 og efterfølgende år

Prognosen over H1's indtjening fra 1993 er baseret på en opdeling af virksomheden i tre dele:

  • Aktivitet i Danmark.
  • Aktivitet i Tyskland (datterselskabet H1 Gmhb).
  • Aktivitet på øvrige markeder.

Der er således udarbejdet prognosebudgetter for perioden 1993-1997 for disse tre områder, der opsummeres i en samlet prognose.

Prognosen er udarbejdet på grundlag af

  • Analyse af de offentliggjorte regnskaber for 1988-1992, herunder bl.a. hensyntagen til selskabets forventninger til fremtiden og strategiske beslutninger.
  • Analyse af offentliggjorte regnskaber for 1990-1992 for hovedkonkurrenten Aktieselskabet G4.
  • Analyse af detailoplysninger fra direktionsberetninger, bestyrelsesmødereflerater samt specifikationer til offentliggjorte regnskaber.
  • Selskabets egne resultatforventninger for 1993 i henhold til budgetter.
  • Forventninger til udviklingen i dansk og udenlandsk byggeri, idet H1 er meget afhængig af denne udvikling.
  • Historiske omsætnings- og omkostningstal, der er anvendt til fastlæggelse af fremtidige resultater.

B4. Sammenfatning af værdiansættelsen

På baggrund af punkterne B 1.-B3. er det muligt at sammenfatte residual-modellen ved, at modellen angiver en handelsværdi uden kontrolpræmie for samtlige H1 A-aktier på 84.676.783 DKK opgjort pr. 19. maj 1993, der kan dekomponeres i en indre værdi, der udgør næsten 50%, en værdi af indtjeningen i den fem-årige budgetperiode, der svarer til ca. 26%, og værdien af indtjeningen i aftrapningsperioden på næsten 25%.

Anslået handelsværdi

H1, I alt

Heraf A-kap.'s

Pct.

Indre værdi

315.026.000

40.608.820

49,7%

Værdi af indtj. i budgetperiode

163.090.552

21.023.391

25,7%

Værdi af indtj. i aftrapningsperioden

156.032.698

20.113.590

 24,6%

Samlede værdi 1-1-1993

634.149.250

81.745.802

100,0%

d.d. justering 19-05-1993

656.886.555

84.676.783

 

C. Værdien af A-aktierne

Værdien af kontrol tillægges en særskilt værdi af aktiemarkedet. Denne værdi afspejler muligheden for, at selskabet bliver genstand for et købstilbud, hvor kontrollen overføres til en ny ejer. Sådanne transaktioner giver typisk en præmie. Størrelsen af denne præmie afhænger dels af hvilket forretningsmæssigt potentiale en ny ejer opnår og dels af retlige begrænsninger i struktureringen af aktiehandler, der medfører kontrol.

I 1993 var "market rule" dansk praksis. Det betød, at en ny ejer frit kunne henvende sig til A-aktionærerne og tilbyde dem en præmie uden at give B-aktionærerne et tilsvarende tilbud. I december 1995 indførtes "equal opportunity" princippet, hvorefter B-aktionærerne skal modtage en forholdsmæssig tilsvarende præmie. Indførelsen af equal opportunity-princippet har, som man kunne forvente, medført et generelt fald i prisforskellen mellem A- og B-aktier noteret på Kbh. Fondsbørs.

I nedenstående tabel fremgår udviklingen i prisforskellen for selskaber, hvor begge aktieklasser var noteret på Kbh. Fondsbørs i hele perioden 1992-1999. Opgørelsen medtager kun dage, hvor der er handelspriser i begge aktieklasser for derved at undgå observationer af ikke-synkrone priser. Som det ses var præmien omkring 22 % i 1992 uanset om der anvendes et ligevægtet gennemsnit eller observationernes markedsværdi vægtes. I 1994 falder niveauet til godt 8 % ligevægtet og 5 % markedsværdivægtet.

År

Ligevægtet gennemsnit

Markedsværdi
vægtet gennemsnit

Min

Max

Reg.

1992

21,5%

22,0%

-8,6%

63,2%

4

1993

23,9%

7,2%

-0,1%

52,0%

0

1994

8,4%

5,4%

-1,7%

54,2%

3

1995

7,3%

3,6%

-0,5%

26,4%

3

1996

4,6%

-0,1%

-20,2%

26,5%

9

1997

4,9%

-0,2%

-15,4%

41,3%

7

1998

9,9%

-0,2%

-44,3%

80,5%

7

1999

18,0%

-8,8%

-35,9%

109,1%

13

Kilde: Egne beregninger baseret på DataStream´s lukkekurser givet, der er simulation handel i begge fondskoder

Den ligevægtede præmie falder yderligere under 5 % efter indførelsen af equal opportunities og stiger igen mod slutningen af 1990'erne. Den markedsværdivægtede præmie er faldende i hele perioden, og med udgangen af 1999 er der en discount på knap 9 % på A-aktier. Dette skyldes primært, at A-aktierne i G5 selskaberne er prissat under de mere likvide B-aktier. I 1992 var der kun fire selskaber, hvor der ligefrem var en discount på A-aktierne, og i 1999 er tallet vokset til 13.

Det fremgår også af tabellen, at i 1993 var præmien 23,9 % ligevægtet og 7,2 % markedsværdivægtet. Spørgsmålet er da hvilket opgørelsesprincip som er relevant. I betragtning af H1 var en mindre virksomhed på Kbh. Fondsbørs synes en ligevægtet opgørelse mest rimelig. Det fremgår endvidere at den ligevægtede præmie falder til 8,4 % i 1994. For at opnå et mere præcist estimat opgøres præmien den 19. maj 1993, hvor præmien var 21,7 %, svarende til en samlet værdi på 100.247.457 DKK for A-kapitalen. Beregningerne forudsætter, at handelsværdien er 656.886.555 DKK for hele H1, som ovenfor anført, og kontrolpræmien alene omfordeler værdi mellem A- og B-aktionærerne.

..."

Af skønsmændenes besvarelse af tillægsspørgsmål 6 i den supplerende skønserklæring af 29. marts 2006 fremgår udover det i Landsskatterettens kendelse refererede blandt andet:

"...

Besvarelse af tillægsspørgsmål 6

Nedenfor i tabellen er de anvendte selskaber og deres respektive kurser anført

Selskab

A

B

A/B-spænd

G6

83

88

-5,7%

G7 Holding

80

84,2

-5,0%

G8

19300

19300

0,0%

G9

83

83

0,0%

G10 Fabrikker

5200

5200

0,0%

G11

500

500

0.0%

G12

108

107

0,9%

G13

28030

28020

1,0%

G14

265

262

1,1%

G15

265

260

1,9%

G4

128

125

2,4%

G16

165

161

2,5%

G17

102

99

3,0%

G18

82

79

3,8%

G19

95

88

8,0%

G20

65

60

8,3%

G21

380

350

8,6%

G22

1210

960

26,0%

G23 Holding

76

60

26,7%

G24

89

59

50,8%

G25

58

29,57

96,1%

G25

58

30

93,3%

G26 Holding

290

105

176,2%

Gennemsnit

   

21,7%

I H1 A/S' årsregnskab for 1997 er indeholdt en oversigt over 10 års hoved- og nøgletal. Oversigten indeholder oplysning om blandt andet omsætning og resultat efter skat. I bilag 3 til skønserklæringerne er oplistet skønsmændenes prognose over selskabets omsætning og resultat efter skat for regnskabsårene 1993 til 1997. Ved en sammenligning af disse prognosetal med de faktiske regnskabstal fremkommer følgende opstilling:

År

Omsætning
mio DKK


faktisk

Omsætning mio DKK


skønsmænd

Skønsmænd i procent af


faktisk

Resultat efter skat mio DKK

faktisk

Resultat efter skat mio DKK

skønsmænd

Skønsmænd i pct af


faktisk

             

1993

1.405

1.412

100

32

33

103

1994

1.566

1.454

93

60

38

63

1995

1.734

1.498

86

70

45

64

1996

1.827

1.545

85

57

48

84

1997

1.910

1.593

83

65

51

78

Af bestyrelsens beretning i H1 A/S' årsregnskab for 1993, underskrevet den 16. marts 1994, fremgår blandt andet

"...

Koncernens nettoresultat efter skat blev 32 mio. kr. i 1993 mod 28 mio. kr. i 1992.

Fremgangen skyldes lavere skatter, idet såvel omsætning som resultat før skat blev mindre end i 1992.

...

H1.1

I Danmark fortsatte faldet i byggeaktiviteten, og det påbegyndte byggeri blev 35 % lavere end i 1992. For den indenlandske H1.1-virksomhed betød dette et fald i omsætningen på 84 mio. kr. til i alt 1.014 mio. kr.

...

H1.2

Koncernens nettoresultat efter skat blev 32. mio. kr. i 1993 mod 28 mio. kr. i 1992.

...

Udsigterne for 1994

Endnu i efteråret 1993 forventede vi et fortsat fald i den danske byggeaktivitet med heraf følgende reduceret indenlandsk afsætning samt en moderat vækst i det udenlandske salg. De seneste måneders udvikling i den danske økonomi tyder imidlertid på, at nedgangen er standset, og at man for byggeriets vedkommende kan forvente uændret aktivitet og måske endda en mindre vækst.

Vore forventninger til det udenlandske salg er uændrede. Vi er stadig usikre med hensyn til udviklingen i Tyskland, mens udviklingen i USA vurderes positivt. På alle øvrige markeder forventes moderat vækst. Ud fra dette skøn vil koncernens omsætning stige med 3-5 %, hvilket forventes at medføre en ikke uvæsentlig forøgelse af resultatet før skat.

..."

Af bestyrelsens beretning i årsregnskabet for 1994, underskrevet den 7. marts 1995, fremgår blandt andet

"...

Med basis i det økonomiske opsving i Danmark opnåede H1 i 1994 sine hidtil bedste resultater.

Som meddelt Københavns Fondsbørs i februar 1995 blev resultatet før skat bedre end de 70 mio. kr., vi forventede efter første halvår. Den væsentligste årsag hertil var, at den danske byggeaktivitet især i årets sidste måneder udviklede sig gunstigere, end vi havde forudset.

...

H1.1

Beretning for H1.1-virksomheden i Danmark

Efter syv år med markedsmæssig tilbagegang vendte konjunkturerne i 1994, og omsætningen i H1.1-virksomheden steg med 12 %."

Forklaringer

A1 har forklaret blandt andet, at han, der er uddannet cand.oecon., ved sin faders død i 1976 arvede 1/3 af faderens aktier i det holdingselskab, som dengang ejede aktierne i H1 A/S. Han har fra familiemedlemmer senere erhvervet yderligere A-aktier i selskabet. Efter at have været ansat i virksomheden i et par år, var han fra 1978 medlem af bestyrelsen, indtil han i 1990 blev stemt ud. I 1977 ophørte holdingselskabet med at eksistere, hvilket bevirkede, at et simpelt flertal blandt A-aktionærerne ikke længere havde bestemmende indflydelse i selskabet. Indtil 1986 blev der forud for hver generalforsamling holdt et familiemøde med henblik på i familien og dermed i kredsen af A-aktionærer i H1 A/S at opnå enighed om de beslutninger, der skulle træffes på generalforsamlingen, men samarbejdet i familien ophørte herefter. Kursen på selskabets B-aktier var fra slutningen af 1980'erne i det væsentlige bestemt af udsigterne til et samlet salg af virksomhedens aktier.

Som aktionær med en betydelig aktiepost og som bestyrelsesmedlem medvirkede han ved indgåelsen af aftalen i 1989 med SN fra G1 A/S. Tilbuddet fra SN fremkom efter, at A12, hvis mor i en periode var samlevende med SN's far, var blevet stemt ud af bestyrelsen. SN var yderst erfaren inden for virksomhedshandler. Aftalen om en kursværdi på A-aktierne på 2.500 blev indgået på baggrund af beregninger af selskabets værdi. Hertil kom et yderligere beløb til ham til dels i form af en optionspræmie. Tillægsaftalen fra 1990 blev indgået på et tidspunkt, hvor det stod klart, at bestyrelsen ikke bakkede op om optionsaftalen, og hvor der verserede en retssag A-aktionærerne imellem om den aftalte forkøbsret. Alligevel ønskede SN at forlænge optionsaftalen på vilkår, der blandt andet indebar, at den gennemsnitlige kurs for samtlige A-aktier var cirka 2.000, og at denne kurs med de aftalte kurspointtillæg blev reguleret med 6 % pr. år i aftaleperioden. I 1993 ville kursen således have været 2.475. SN skønnede, at prisen var den rette ved erhvervelse af aktierne med videresalg og dermed fortjeneste for øje. SN forventede formentlig at kunne videresælge aktierne til minimum kurs 2.500, som i 1993 ville svare til kurs 2.900. SN betalte i alt 15-16 mio. kr. i forbindelse med optionsaftalen fra 1989 og yderligere cirka 4 mio. kr. for tillægsaftalen. På grund af SN sygdom blev handlen imidlertid ikke til noget. Ingen af A-aktionærerne ville have været interesseret i at sælge deres aktier i 1993 til kurs 1.350.

Kontakten til G2 blev skabt gennem en tidligere direktør i H1 A/S, der var blevet direktør i G2 med ansvar for selskabets skandinaviske område. Under de efterfølgende forhandlinger blev der opnået enighed om salg af A-aktierne til kurs 2.550 pr. 100 kr.'s aktie, men da A13, der kun havde en meget lille aktiepost, ikke ønskede at sælge sine aktier, blev salget af virksomheden ikke til noget. Forhandlingerne med G3 Invest A/S, der repræsenterede en større del af B-aktionærerne, førte ikke til nogen aftale.

Efter købet af H3 A/S i slutningen af 1989 havde H1 A/S en meget stor andel af markedet og havde herudover et unikt produktsortiment på området. Kursen på virksomhedens aktier var ikke afhængig af byggekonjunkturerne i de enkelte år, fordi der på sigt var et stort indtjeningspotentiale. Efter hans opfattelse var det snarere kursen på A-aktierne, der bestemte kursen på de børsnoterede B-aktier, end udviklingen i selskabets regnskaber og konjunkturerne i øvrigt. Når advokat KK i et brev af 3. april 1997 til A-aktionærerne i anledning af forhandlingerne med G3 Invest A/S henviste til et ønske fra denne aktionærkreds om, at prisen for A-aktierne forhandles opad i lyset af den kursstigning, som havde fundet sted på fondsbørsen for så vidt angår B-aktierne, var dette netop begrundet i, at B-aktiekursen steg som følge af rygter om en samlet overtagelse af selskabet og ikke ud fra en vurdering af selskabets økonomi.

Op gennem 1990'erne fortsatte selskabet i samme spor som hidtil, bortset fra lukning af en mindre afdeling i Tyskland. Selskabets drift var glimrende og helt upåvirket af, at aktiekursen var stagnerende.

Skønsmændene, chefanalytiker NT og statsautoriseret revisor SL, har forklaret blandt andet, at handelsværdien af aktier er den kurs, en tænkt køber og sælger ville forhandle sig til på et givet tidspunkt. I skønsrapporten er anvendt en værdiansættelsesmodel, som tager udgangspunkt i selskabets egenkapital pr. 31. december 1992 med tillæg af værdien af indtjeningen i henholdsvis en budgetperiode og en aftrapningsperiode og reguleret med en procentsats, hvorved værdien pr. 19. maj 1993 fremkommer. Det er helt almindeligt at vurdere en virksomhed på denne måde. Fordelen ved den anvendte beregningsmetode frem for en "cash-flove"-beregningsmetode, er, at størstedelen af værdien kommer fra egenkapitalen, og dermed bliver beregningsmodellen mindre følsom over for skønsmændenes estimerede forventninger til den fremtidige udvikling i virksomheden. I budgetperiodens første to år er tallene baseret på virksomhedens egne vurderinger, men herefter hviler de på skønsmændenes vurdering. Tallene i aftrapningsperioden er udtryk for en mekanisk fremskrivning af indtjeningsudviklingen på baggrund af tallene for det sidste år i budgetperioden, det vil sige 1997. I aftrapningsperioden er væksten mindre end i budgetperioden og mere på niveau med det generelle marked. Baggrunden herfor er, at en investors forventninger til afkastet af sin investering i denne periode ikke vil være virksomhedsbestemt, men snarere være på niveau med investeringer i andre virksomheder. Hvis tallene i budgetperioden er for pessimistiske, vil dette også have en effekt på tallene i aftrapningsperioden. Alle tallene i såvel budget- som i aftrapningsperioden er tilbagediskonteret til 1993, således at de opgøres i 1993-nutidskroner. Skønserklæringens følsomhedsanalyse af sammenhængen mellem afkastkrav og estimeret handelsværdi bygger på konkrete beregninger på baggrund af forskellige mulige afkastkrav. Ved beregningen af investors afkastkrav indgår en faktor 0,34, som er et beregnet estimat ud fra en statistisk analyse, hvor afkastet på selskabets aktier regresseres op mod totalindekset, og som afspejler, at virksomhedens aktiekurs ikke var lige så volatil som andre aktiekurser på børsen. Der findes andre beregningsmetoder, men skønsmændene har på det foreliggende grundlag fundet denne beregningsmodel mest sikker. Aktiemarkedets forventninger til virksomheden og dens potentiale er kommet til udtryk i den beregnede kurs på virksomhedens aktier.

I skønsmændenes vurdering af værdien af selskabet er tidligere værdikonstateringer i form af aktieoptionsaftalerne med SN fra G1 fra 1989 og 1990 ikke tillagt vægt. Det samme gælder optionsaftaler indgået i 1995 og senere. Det afgørende for vurderingen er det scenarie og de forventninger, som en køber ville have haft ud fra den viden, det må påregnes, at den pågældende ville have været i besiddelse af den 19. maj 1993. På ganske få år kan der ske ændringer for såvel virksomheden som på aktiemarkedet, der kan påvirke aktiekursen markant. Indtil 1989 havde selskabet en pæn indtjening, som i 1990 faldt til 1 mio. kr. for derefter at stige igen. I 1993 befandt man sig i bunden af en lavkonjunktur, der fra 1994 skiftede til en højkonjunktur frem mod 2000. Disse forhold gav et større afkast dermed generelt højere aktiekurser på markedet op gennem 1990'erne. Det kan godt være, at aktiekurserne steg til det dobbelte.

Ved fastsættelse af størrelsen af kontrolpræmien er der anvendt en statistisk metode i form af et ligevægtet gennemsnit af værdispændet mellem A- og B-aktier for virksomheder, hvor begge aktieklasser er børsnoterede. Det er nærliggende at bruge dette gennemsnit som en reference, og det er efter skønsmændenes opfattelse det bedste grundlag for et skøn over kontrolpræmiens størrelse. Det beregnede gennemsnit dækker over store variationer i kontrolpræmiernes størrelse. Ved et ligevægtet gennemsnit eliminerer man forskellen mellem størrelsen af kontrolpræmierne imellem de enkelte virksomheder. A/B-spændet udtrykker den markedsmæssige vurdering af værdien af muligheden for at opnå kontrol med selskabet. De handler med aktier for børsnoterede selskaber, som danner grundlag for skønsmændenes beregning, vedrører småhandler, hvor der ikke er sket kontrolskifte. For nogle af de børsnoterede selskabers vedkommende som f.eks. G14 og G8 er forholdet det, at A-aktierne ejes og kontrolleres af fonde, og at der derfor gennem opkøb af A-aktier ikke er mulighed for at opnå kontrol med selskabet. Disse selskaber indgår også i den gennemsnitlige beregning af kontrolpræmiens størrelse. Det er muligt at lave vurderinger af kontrolpræmiens størrelse på andre måder, for eksempel ved at sammenligne kursen nogle dage før og nogle dage efter offentliggørelsen af en mulig overtagelse. Man kunne også forestille sig en mere markedsmæssig sammenligningsmodel, men ud fra en samlet vurdering af H1 A/S har skønsmændene fundet, at der ikke var andre virksomheder, som man særligt kunne relatere dette selskab til. De overvejede konkurrenten G4, som på daværende tidspunkt havde en kontrolpræmie på 2,4 %, men fandt alligevel, at der var forskelle i ejerforhold mv., som bevirkede, at en sammenligning ikke var åbenbar. Det forhold, at G4 er dobbeltnoteret og dermed er bundet til at tilbyde B-aktionærerne en forholdsmæssig tilsvarende præmie som den, der tilbydes A-aktionærerne, er ikke afgørende.

H1 A/S har store institutionelle investorer som for eksempel Lønmodtagernes Dyrtidsfond blandt B-aktionærerne. En investor, som i 1993 ønskede at overtage samtlige aktier i selskabet, måtte påregne en risiko for, at sådanne B-aktionærer ville nægte at sælge deres aktier, hvis fordelingen af værdierne i selskabet ved for stor en kontrolpræmie måtte opleves som unfair.

Procedure

Sagsøgerne har til støtte for deres påstande anført, at den af Landsskatteretten fastsatte værdi af A-aktierne i selskabet skal forhøjes, idet den hviler på en skønserklæring, som ikke i tilstrækkelig grad tager hensyn til de særlige forhold, der gør sig gældende vedrørende H1 A/S.

For det første er skønsmændenes ansættelse af værdien af de samlede aktier i selskabet (totalværdien) for lav, idet skønsmændenes beregninger hviler på alt for negative antagelser om virksomhedens fremtidige overskud og omsætning. Ved sammenligning med selskabets faktiske udvikling må det konstateres, at den anvendte beregningsmodel ikke er velegnet til fastsættelse af selskabets handelsværdi. Modellen tager således ikke højde for det forretningsmæssige potentiale, der bestod allerede på vurderingstidspunktet, og som ikke blev gjort til genstand for beskatning ved indførelse af aktieavancebeskatningsloven.

For det andet bør kontrolpræmien forhøjes principalt til 100 %, som var det maksimale tillæg, der dengang kunne betinges ved salg af unoterede A-aktier, og som ligger meget tættere på de faktisk afgivne tilbud i 1989/1990 og 1995 end den beregnede kontrolpræmie. Subsidiært bør kontrolpræmien være væsentlig højere end de af skønsmændene fastsatte 21,7%, der er beregnet som et ligevægtigt gennemsnit af kursspændet mellem A- og B-aktier i selskaber, hvor begge aktieklasser er noteret, hvilket jo netop ikke er tilfældet i H1 A/S. Registreringerne vedrørende de dobbeltnoterede selskaber vedrører småhandler, hvor der ikke opnås kontrol med selskabet, og dækker over meget store udsving. En beregningsmodel, der går ud fra et gennemsnit af disse tal, må forkastes som fuldstændig uegnet og kan aldrig være vejledende for handler, hvor der opnås kontrol med selskabet. I stedet må man tage udgangspunkt i de tilbud, der rent faktisk blev afgivet på selskabets A-aktier, og hvor kontrolpræmien var langt højere.

For det tredje bør sandsynligheden ved et samlet salg indgå med endnu større vægt end sket ved Landsskatterettens kendelse. Jo større kontrolpræmien må antages at være, desto mindre sandsynligt er det, at A-aktionærerne ville afstå deres A-aktier uden at dette skete i forbindelse med et samlet salg, hvorved de kunne realisere denne betydelige kontrolpræmie. Der må endvidere henses til selskabets særlige forhold, herunder aktionæroverenskomstens bestemmelser om forkøbsret.

Sagsøgte har til støtte for påstanden om frifindelse gjort gældende, at der ikke er grundlag for at kritisere Landsskatterettens skøn over værdien af sagsøgerens aktier pr. 19. maj 1993, der ved kendelsen blev skønnet til kurs 1.300. Tilsidesættelse af Landsskatterettens værdiskøn forudsætter, at der føres bevis for, at skønnet er åbenbart urimeligt eller hviler på et urigtigt grundlag, og denne bevisbyrde er ikke løftet. Der er tale om en nuanceret, konkret helhedsvurdering og dermed et ganske vanskeligt skøn. Til brug for Landsskatterettens vurdering har været indhentet syn og skøn. Den kritik af skønsmændenes vurdering, som sagsøgerne gør gældende under denne retssag, var også fremført for Landsskatteretten og indgår således i grundlaget for Landsskatterettens afgørelse. Skønnet er udøvet i overensstemmelse med de principper for værdiansættelse af aktier, der kan udledes af retspraksis.

Vedrørende de af sagsøgerne fremsatte kritikpunkter har sagsøgte bemærket, at selskabets totalværdi er fastsat af skønsmændene ud fra de oplysninger, der var tilgængelige pr. 19. maj 1993. Der er ikke grundlag for at antage, at de prognosetal for den fremtidige indtjening, der indgår i skønsmændenes beregningsmodel, og som bygger på selskabets egne prognoser for fremtiden, er forkerte, uanset at de faktisk realiserede regnskabstal var højere.

Der er heller ikke grundlag for at ændre på fordelingen af denne værdi mellem de to aktionærgrupper. Ved fastsættelse af kontrolpræmiens størrelse kan der ikke tages udgangspunkt i det maksimalt tilladelige efter de børsetiske regler. Skønsmændenes anvendelse af et ligevægtet gennemsnit af kursspændet mellem A- og B-aktionærer i dobbeltnoterede selskaber er et rimeligt valg blandt flere mulige værdiansættelsesmetoder, og der er fra sagsøgernes side ikke fremlagt noget troværdigt alternativ hertil. Det forhold, at der før og efter 1993 blev indgået aktieoptionsaftaler, hvor kontrolpræmien var fastsat højere end 21,7%, var og kan ikke være afgørende for skønsmændenes vurdering, der skal tage udgangspunkt i forholdene pr. 19. maj 1993. Landsskatteretten har tillagt kursen ved et samlet salg størst vægt, men har også taget højde for, at et samlet salg af alle aktier ikke syntes nært forestående i 1993.

Der er enighed mellem parterne om, at landsretten skal foretage fastsættelsen af kursen på A-aktierne, hvis Landsskatterettens kendelse tilsidesættes.

Rettens begrundelse og resultat

Landsskatteretten har ved udøvelsen af sit skøn over værdien af de unoterede A-aktier i H1 A/S pr. 19. maj 1993 taget udgangspunkt i skønsmændenes vurdering og har i overensstemmelse hermed anset værdien for at ligge i intervallet mellem kurs 1.140 og kurs 1.350.

I skønsrapporterne er redegjort nærmere for, hvorledes værdiansættelsen af aktierne er foretaget, herunder for valg af værdiansættelsesmodel, for værdiansættelsen af virksomheden H1 A/S (totalværdien) og for ansættelsen af værdien af A-aktierne i forhold til B-aktierne i selskabet.

Landsretten finder ikke grundlag for at tilsidesætte det af skønsmændene foretagne valg af værdiansættelsesmodellen "den residuale indtjeningsmodel".

Vedrørende totalværdien af H1 A/S fremgår det af skønsrapporterne, at denne er fastsat med udgangspunkt i selskabets egenkapital pr. 31. december 1992, hvilken opgørelse ikke er anfægtet af sagsøgerne. Hertil er lagt en skønnet værdi af selskabets fremtidige indtjening dels i en budgetperiode fra 1993-1997, dels i en aftrapningsperiode fra 1998-2002, hvilken værdi er ansat ud fra den viden, som en mulig køber må antages at have haft pr. 19. maj 1993.

Landsretten finder ikke grundlag for at tilsidesætte dette skøn over selskabets totalværdi. Det forhold, at selskabets realiserede regnskaber udviste et bedre resultat end skønsmændenes prognosetal, er ikke afgørende for værdiansættelsen pr. 19. maj 1993 og må tilskrives blandt andet udviklingen på markedet, der i 1993, som beskrevet i bestyrelsens beretning i årsregnskaberne, var præget af tilbagegang i byggeriet, men at konjunkturerne vendte i begyndelsen af 1994.

Vedrørende størrelsen af kontrolpræmien ved et samlet salg af selskabet har skønsmændene baseret deres vurdering på et ligevægtet gennemsnit af observationer vedrørende udviklingen i kursforskellen på A- og B-aktier for selskaber, hvor begge aktieklasser var noteret på Københavns Fondsbørs i perioden 1992-1999. Skønsmændene har forklaret, at der findes andre opgørelsesmåder, men at den af dem anvendte beregning er den mest rimelige i forhold til en mindre virksomhed som H1 A/S.

De kurser på A- og B-aktier, som skønsmændene har anvendt i deres beregning, vedrører alle handler, hvor kontrollen med de pågældende selskaber ikke overgik til ny ejer. Landsretten finder, at et ligevægtet gennemsnit af kursforskellen mellem A- og B-aktier i sådanne handler ikke er egnet til at danne grundlag for en vurdering af kontrolpræmiens størrelse ved et samlet salg af aktierne i H1 A/S, og at denne kontrolpræmie pr. 19. maj 1993 ville have været væsentligt højere, end skønsmændene har vurderet. Landsretten lægger herved vægt på selskabets særlige forhold, herunder aktionæroverenskomstens bestemmelser om forkøbsret.

Efter parternes påstande i denne sag er fastsættelsen af kursen på A-aktierne overladt til landsretten.

Landsrettens vurdering heraf skal tage udgangspunkt i forholdene pr. 19. maj 1993, hvorfor der ikke kan lægges vægt på den kurs, der blev opnået ved optionsaftaler indgået efter dette tidspunkt. Landsretten finder heller ikke under hensyn til de retningslinjer for værdiansættelsen, der fremgår af Højesterets dom af 27. juni 2000 i sag 186/1999 (refereret i UfR 2000, side 2039), at kunne lægge afgørende vægt på den konkrete afståelsesmulighed, der forelå i kraft af optionsaftalerne med SN fra G1 A/S i 1989 og 1990.

Efter en samlet vurdering af oplysningerne om selskabets økonomi, de markedsmæssige forhold og sandsynligheden for et samlet salg af H1 A/S pr. 19. maj 1993 finder landsretten, at handelsværdien for selskabets A-aktier pr. 19. maj 1993 skønsmæssigt skal fastsættes til kurs 1.600.

Efter sagens udfald, forløb og karakter skal Skatteministeriet i sagsomkostninger for landsretten inden 14 dage betale 100.000 kr. til hver af sagsøgerne, til dækning af udgifter til advokatbistand og yderligere 4.000 kr. til A1 til dækning af retsafgift.

T h i   k e n d e s   f o r   r e t

Handelsværdien pr. 19. maj 1993 af A-aktierne i H1 A/S ansættes til kurs 1.600 pr. nom. 100 kr.'s aktier.

I sagsomkostninger skal Skatteministeriet inden 14 dage betale 104.000 kr. til A1 100.000 kr. til A2 og 100.000 kr. til A3.

skat.dk er Skatteforvaltningens digitale indgang til selvbetjening og vejledning om skatter og afgifter