DCF er en forkortelse for "Discounted Cash Flow". En diskonteret pengestrøm.  DCF-modellen er en indkomstbaseret værdiansættelsesmodel, hvor værdien af en virksomhed, et aktiv eller et forretningsprojekt opgøres som den tilbagediskonteret værdi af de forventede fremtidige frie pengestrømme, der kan henføres til det pågældende værdiansættelsessubjekt.

Den hyppigste anvendte form for DCF-model måler værdien på selskabsniveau (långivers - og ejers synsvinkel) og modellen kan under antagelse om konstant afkastkrav i fremtiden vises som:

Visning af billede: Billede 2

EV = Estimeret værdi (både egenkapital og rentebærende gæld)

FCF = Frit cash flow til selskabete (både ejere og långivere)

WACC = Vejede gennemsnitlige kapitalomkostninger (både ejere og långivere)

I praksis operationaliseres værdiansættelsesprocessen ofte ved at inddele budgettet i to perioder:

  • (Eksplicit) budgetperiode
  • Terminalperiode

Den generelle DCF-model vil derved kunne omformers til en to-periodisk model:

Visning af billede: Billede 3

De vejede gennemsnitlige kapitalomkostninger (WACC) kan beregnes efter følgende formler: 

  • WACC = (Egenkapitalandel x Egenkapitalomkostning) + (Fremmedkapitalandel x Fremmedkapitalomkostning)
  • Egenkapitalomkostning = Risikofri rente + (Betaværdi x Markedsrisikopræmie) 
  • Fremmedkapitalomkostning = (Risikofri rente + Selskabsspecifikt risikotillæg) x (1 - Skattesats)

 

Nedenstående figur illustrerer fremgangsmåden i DCF-modellen: 

Visning af billede: Billede 4

 

Kilde: Fagligt notat om den statsautoriserede revisors arbejde i forbindelse med værdiansættelse af virksomheder og virksomhedsandele.

 

En DCF-værdiansættelse kan således opdeles i en række faser:

  1. Fastlæggelse af det forventede frie cashflow i budgetperioden (FCF)
  2. Estimering af diskonteringsfaktor (WACC)
  3. Beregning af nutidsværdi af det forventede frie cashflow i budgetperioden. Det forventede frie cashflow for de enkelte perioder tilbagediskonteres med den estimerede WACC
  4. Beregning af nutidsværdi af det forventede frie cashflow i terminalperioden. De forventede frie pengestrømme i terminalperioden tilbagediskonteres med den estimerede WACC
  5. Beregning af den samlede nutidsværdi af det frie cashflow i budgetperioden og i terminalperioden. Dette udgør virksomhedens værdi eksklusiv ikke-driftsmæssige aktiver, idet cashflow er et resultat af virksomhedens driftsmæssige aktivitet
  6. Virksomhedens markedsværdi, der er lig værdien af egenkapitalen, kan herefter beregnes ved henholdsvis at tillægge markedsværdien af ikke-driftsmæssige aktiver og  fratrække markedsværdien af virksomhedens rentebærende gæld

 

Beregningseksempel

Fase 1:           Der antages et konstant frit cashflow på 10 kr. i en budgetperiode på 5 år.

Fase 2:           Der antages følgende parametre til estimering af WACC

                     

Parametre

Antaget værdier

Egenkapitalandel

70 %

Fremmedkapitalandel

30 %

Risikofri rente

5 %

Markedsrisikopræmie

4,5 %

Betaværdi

1,0

Skattesats

25 %

Selskabsspecifikt risikotillæg fremmedkapital

3 %

 

Egenkapitalomkostning = 5 % + 1,0 x 4,5 % = 9,5 %

Fremmedkapitalomkostning = (5 % + 3 %) x (1 - 25 %) = 6 %                 

WACC = (70 % x 9,5 %) + (30 % x 6 %) = 8,45 %

 

Fase 3:           Nutidsværdi af frit cashflow i budgetperioden (medio diskontering).

 

Periode

1

2

3

4

5

FCF

10 kr.

10 kr.

10 kr.

10 kr.

10 kr.

Diskontering

1/

(1,0845)^0,5

1/

(1,0845)^1,5

1/

(1,0845)^2,5

1/

(1,0845)^3,5

1/

(1,0845)^4,5

NPV

9,60 kr.

8,85 kr.

8,16 kr.

7,53 kr.

6,94 kr.

NPV

41,09 kr.

 

 

Fase 4:           Nutidsværdi af frit cashflow i terminalperioden (medio diskontering).

                     Der antages en årlig vækst på 3 % på frit cashflow i terminalperioden.

 

Periode

Terminalperiode

FCF

10 kr. + vækst 3 % p.a.

Værdiberegning

10/(8,45 % - 3 % )

Værdi

183,49 kr.

Diskontering

1/(1,0845)^5

NPV

122,31 kr.

 

Fase 5:           Virksomhedsværdi eksklusiv ikke-driftsmæssige aktiver (enterprise value)

                     

Nutidsværdi budgetperioden

41,09 kr.

Nutidsværdi terminalperioden

122,31 kr.

Enterprise value

163,40 kr.

 

Fase 6:           Værdi af egenkapitalen, hvor markedsværdi af ikke driftsmæssige aktiver antages at være 50 kr. og

                     markedsværdien af rentebærende gæld antages at være 70 kr.

 

Enterprise value

163,40 kr.

Markedsværdi af ikke-driftsmæssige aktiver

50 kr.

Markedsværdi af rentebærende gæld

(70 kr.)

Værdi af egenkapital

143,40 kr.

 

Nedenstående afsnit indeholder en nærmere beskrivelse af de elementer, som indgår i DCF-modellen. Flere af elementerne anvendes også i andre kapitalværdibaserede modeller, eksempelvis EVA-modellen. 

Beskrivelsen af DCF-modellen er opdelt i følgende afsnit:

  • Cashflow
  • Elementer i WACC´en
  • Diskonteringsmetode
  • Markedsværdi af ikke-driftsmæssige aktiver og nettorentebærende gæld
  • Særlige områder